反弹还是反转？恒昌携华兴资本展望下半年大类资产价格走势

近期，上证指数持续在3,400点震荡，距离年线3,440点仅有一步之遥。值此关键时刻，大盘短期方向成为所有投资者关心的问题：上证指数能否一鼓作气，突破3,440点年线，并继续上扬？市场反转来临了吗？是时候切换至牛市思维了吗？对此，恒昌高端直播对话栏目《财富嘉年华》于7月7日邀请华兴资本首席经济学家李宗光为投资者带来“反弹还是反转？下半年大类资产价格展望”主题发言，帮助投资者拨开市场迷雾，看清未来走势。

李宗光指出，2022年初以来，受多重因素叠加、共振影响，推动了上证指数出现较大回调。其中，包括美联储为对抗通胀所采取的激进加息、地产行业进入寒冬、产业政策影响、滞胀下的赛道股戴维斯双杀、疫情暴发使经济活动出现“急刹车”、乌克兰危机等。但是，如果说多重因素共振下，股市下跌是一种“宿命”，那么下跌越大，反弹力量越强。

3月中旬，“蓄谋已久”的反弹终于暴发。上证指数、创业板最大调整幅度高达23%和40%，调整速度甚至超过了2018年。这些力量来自诸多方面，包括急跌过程中，绝对收益机构不断减仓，释放了风险；3月16日，国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，研究当前经济形势和资本市场问题，对市场关切的各个风险进行了初步回应；4月中旬，疫情到达高峰后逐步回落，经济也因此砸出了深坑，预示将会触底反弹；4月29日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，吹响政策反转号角；4月30日，十三届全国政协第35次双周协商座谈会，预示互联网政策出现反转；5月25日，国务院召开全国稳住经济大盘电视电话会议，强调经济维稳；此外，还有美联储加息靴子落地，冲击高峰过去等因素。

这波上涨至今，上证指数涨幅达到17.4%，创业板指反弹幅度接近30%，已经超出了中级别反弹的幅度。但是李宗光表示，目前，对于反转的判断仍然维持整体谨慎态度。反弹还是反转？真正的考验仍未到来。

李宗光表示，历史上虽然出现过V型反转，但需要较强的基本面或政策面支持。例如，比较典型的两次反转：一是2019年初反转，在经历了2018年一整年的下跌行情后，市场风险得到了充分的释放。同时，政策不断释放暖风，直至2018年11月底的民营经济座谈会，成为政策拐点。同时，2019年是5G元年，叠加“猪周期”，自下而上风口较多，推动了市场惊天反转，累计涨幅达到27%。二是2020年初反转，新冠疫情暴发后，在国际层面，全球各大央行放水，特别是美联储无限量QE支持；国内方面，两会政府工作报告提出“引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年”，释放了极强的宽松信号，是市场反转的主要动力。受这些因素影响，此后一年多出现了波澜壮阔的A股核心资产行情、海外科技股行情以及比特币行情。当然，随着流动性的紧缩，这些板块近年来也出现了幅度惊人的调整。

反观本次上涨，能否延续为反转性行情，核心取决于经济基本面和政策面是否出现了反转，以及具有实质性利好兑现。政策层面，目前利好政策频出，例如，3,000亿元政策债支持基建项目，但是需要区分多少是救急、维稳的“防御性”的政策，多少是扩大总需求的“进攻性”的政策，稳增长实质性抓手在哪里？从货币政策口径来看，目前仍是稳健的货币政策，M2和社会融资规模增速仍和GDP增速保持一致，政策力度不会高于2020年疫情暴发阶段。此外，下半年随着海外滞胀风险的上升，需要观察央行货币政策空间是否会受到一定挤压。

基本面方面，目前市场共识是经济底部已现，但反弹斜率预期不会太高。在疫情反复的背景下，不排除经济出现“W”型反弹形态。7月中旬将公布的6月份数据或许是一个观察窗口。此外，近期钢铁、铜、铝等大宗商品价格出现暴跌，反映出经济需求并没有市场预期的那么好。在房地产领域，LPR五年期利率降低15bps，叠加首套房最低利率调至4.25%，支持改善性住房的地产刺激力度不小。但受去年下半年地产低迷影响，看起来不小的刺激力度，仍然不足以扭转下行趋势。从克而瑞数据来看，也印证了上述情形，全国80个重点城市交易量出现了边际回暖，但速度仍然不快。地产不回暖，意味着未来风险或许不断从意想不到的地方发生，成为黑天鹅事件。所以，房地产纠偏仍需要中央更高层级政策指引，彻底改善民营地产商融资环境，提振信心，释放合理需求。

此外，李宗光表示，过去一段时间，A股对美联储加息确实出现免疫，但随着美国及海外经济进入衰退，叠加美联储加息节奏不减，持续压力下，A股能否始终谈笑风生，实现风景这边独好还需要持续观察，特别是如果下半年油价和海外粮食价格超预期，是否会出现输入性通胀？这都将是影响股市走势的关键变量。

当然，长期牛市从来不会一蹴而就，市场的节奏往往会进二退一。中短期内，市场已经来到年线附近，A股或将真正面临考验：从技术面来看，年线是一个真正意义的压力线。年线上方盘踞着2020年7月以来的巨量交易筹码，需要极高的成交量和极强的反转性利好驱动才能突破，而且突破肯定不会一蹴而就。当然，市场总是超出预期，所以需要密切观察基本面、政策面的动态，听从市场声音，适时做出更新的判断。

在直播中，李宗光还对中概股走势进行了分析和研判。李宗光表示，随着政策面基本由“整顿”转向“发展”，拐点也随之出现，中概股或将开启估值修复进程，并且独立于美国的科技股，走出一波跑赢纳斯达克的行情。这主要因为在过去一年多的时间里，中概股率先开启下跌模式，风险已经得到了充分释放，与之相比，美国纳斯达克下跌则晚了一年的时间，从结构上来讲二者有一定的分歧——当纳斯达克开始下跌的时候，中概股已经跌入最低点并开始反弹，所以呈现的是一波独立行情。

但是，这并不意味着中概股由此将反转为牛市行情。核心原因是移动互联网的科技周期已接近尾声，进入存量竞争时期，即便反弹也很难再现昨日辉煌。例如，手机使用时长、手机网民增速等相关数据指标都在持续下降，然而新的增长点还没有到来。不仅是中概股，包括Netflix、谷歌、Facebook等国际互联网巨头也都出现了用户增量下降甚至负增长趋势。所以，纳斯达克下跌，并不仅仅是受美联储加息影响，行业自身周期才是最根本的原因。对此，投资者还要给予充分的重视。当然，最好的时期过去并不意味着未来的投资就完全没有价值，在一些细分赛道上，例如Web3.0、云计算、人工智能等赛道当中可能还有亮点值得挖掘。

李宗光在直播尾声表示，市场的短期回调仍不改长期向好的趋势。某种程度上看，进二退一或许是指数走势更健康的表现，短期上涨太快或将酝酿着风险。中长期看，A股前景无比乐观。在全球经济低迷的大背景下，中国的腾挪空间更大、所处位置更好、纠偏能力更强，未来的产业升级机遇也将层出不穷，未来十年中国股市结构性机会、时代性机会将更加激动人心。而面向未来，恒昌也将继续立足新经济发展周期，聚焦新经济业态，携手各领域的专业机构，把握产业新航向，为客户提供创新、多元、优质的服务，共享中国发展的时代红利。